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出口内需双增长 玻纤行业复苏入佳境

09 年3 季度以来玻纤需求逐步复苏。目前国内厂商库存已降至正常水平。国内停车的池窑剃毛器重新点火，减产的池窑也逐步提升负荷。

国际上，PPG 在特别是碳素增强塑料的再生问题二季度末也将开工率提至满产状态。1H2010，全国玻璃纤维纱产量125 万吨，同比增长21.4%。

需求复苏动力来自出口恢复和内需快速增长。出口开始恢复,上半年玻璃纤维及制品出口62 万吨，同比增长51%。内销增长动力来自经济刺激带动汽车、基建(管道、玻纤土工格栅等)需求增长，电子业景气上行、以及风电叶片等新兴下游的快速发展，预计2010 年内销有望达到130 万吨，同比增长21%。

4、实行路径　　产能增速放缓,扩张有序。经过金融危机洗礼,玻纤企业在扩产计划上相对谨慎,产能增速放缓。预计2010 年国内玻纤企业产能增加约18%，远低于过去几年30%的产能增速。以目前在建项目计，2011 年产能增速可能降至10%。

盈利恢复至均衡水平，有上行潜力。目前普通直接纱调压阀预计毛利率在插拔力循环实验25%左右，仍低于历史较好水平(30%以上)；需求较好的电子纱、短切等毛利率在30%以上。由于玻纤行业资本开支大，财务费用高，毛利率在25%-30%方能取得合理的资本回报率，对应的ROA 约4终端器%-5%。2011 年新增产能较少，如果需求保持增长，则2011 年玻纤毛利率和ROA 仍有提升潜力。

中国玻纤：换股吸收合并增厚EPS44%。预③ 规定1种结构响应谱计吸收合并前EPS 约0.50元、0.70 元；如果2011 年初完成吸收合并，则2011 年合并后EPS 约1.08元，对应吸收合并后2011 动态PE 18 倍。目前股价在换股价格附近，具备安全边际。未来股价驱动力主要来自吸收合并进水分仪展及玻纤行业景气推动。给予增持评级，给予11PE 倍，对应股价 元。

云天化：预计 年CPIC 利润4 亿元、5 亿元，EPS 贡献0.43 元、0.54 元。综合其它业务预计EPS 为0.55 元、0.80 元，对应EPS32倍、20 倍。未来天安和聚甲醛盈利改善空间较大。短期估值不具优势，暂维持中性评级。

风险主要来自宏观经济波动及欧盟反倾销。如果全球经济下滑及欧盟对中国玻纤出口征收高关税，则对需求有一定负面影响。

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